El pasado mes de diciembre, en esta misma sección, mostrábamos el intenso incremento de los tipos de interés del crédito hipotecario que, de manera paralela a los tipos principales de la política monetaria, se estaba produciendo en el conjunto de Occidente desde la primavera de 2022.La tendencia, claro está, ha continuado, y, en el último año y para el promedio de las economías que se muestran en el gráfico, los tipos hipotecarios (ciertamente, con diferencias entre tipos fijos y variables y según los países) se han prácticamente duplicado.
Este encarecimiento del crédito provoca el descenso en la demanda de vivienda por parte de potenciales nuevos propietarios, y limita igualmente el número de quienes desean mejorar el nivel de la residencia que habitan. El previsible resultado puede contemplarse, para esa amplia selección de economías desarrolladas, en el gráfico que acompaña estas líneas. En los dos años transcurridos desde la relajación de las restricciones contra la COVID-19 y el otoño de 2022, se producían fuertes, incluso excesivos, incrementos en los precios de la vivienda.
El cambio, aunque para algunas economías ya comenzó a percibirse en el tercer trimestre de 2022, se hace especialmente palpable con el cierre del pasado año. Caídas de precios en solo tres meses de hasta un 5%, como en el caso alemán, son alarmantes. En general, son los países que experimentaron un superior dinamismo en el crecimiento de los precios tras la pandemia los que ahora muestran con mayor crudeza el cambio de tendencia. Este freno a los excesos inmobiliarios que se empezaban a constatar en no pocas economías occidentales es bienvenido, antes de que se generasen burbujas más notables, pero las consecuencias adversas del debilitamiento del mercado inmobiliario, en lo que a compraventa de vivienda se refiere, no pueden obviarse.
Primero, una ralentización de la actividad del sector de construcción residencial, siempre una pieza importante en cualquier economía.
Segundo, la reducción de la capacidad de consumo apoyada en un crédito respaldado por el valor de la vivienda. Tercero, una prudencia adicional en el consumo por el efecto riqueza negativo de la caída en los precios de este activo crucial para muchas familias.
Tercero, con los tipos de interés al alza penalizando la adquisición de viviendas, se acentúa la demanda habitacional alternativa, es decir, la de alquiler, afectando a unos precios ya tensionados en no pocos países, en especial aquellos que, sorprendentemente, adoptan medidas que reducen, en lugar de aumentar, la oferta de viviendas de alquiler...
¿Realmente está cerca el fin del dominio del dólar estadounidense?
Acuerdos internacionales entre los grandes países emergentes (habitualmente, con China como una de las partes) para formalizar sus intercambios comerciales en las respectivas monedas, prescindiendo del dólar; declaraciones de líderes de esos países (Lula da Silva, el más vocal entre ellos últimamente) denunciando el dominio del dólar y el “beneficio exorbitante” que ello confiere a Estados Unidos; rechazo de las externalidades adversas que las decisiones de la Reserva Federal (en cumplimiento de sus objetivos internos) tienen sobre no pocas economías por esa dependencia del dólar; temor a que el Gobierno de Estados Unidos aproveche su control sobre el Sistema Monetario Internacional (SMI) para sancionar a países que no siguen las pautas requeridas por la Administración estadounidense de turno; compras masivas de oro por parte de los Bancos Centrales del mundo emergente para mantener sus reservas en un activo distinto al dólar... Si sumamos todo ello, pareciera que el mundo está al borde de reemplazar al “billete verde” como referencia y eje articulador del comercio y la inversión internacionales.
¿Es esa percepción acertada? No, ni remotamente. Siendo cierto todo lo anterior, y no menos relevante que las Administraciones estadounidenses se muestran cada vez más unilateralistas en sus decisiones (con lenguaje grosero la de Trump, con texto amable la de Biden, pero no tan distintas en el fondo, cuestión climática aparte), la sustitución de la divisa de referencia requiere una alternativa, porque el SMI necesita ese elemento vertebrador de las transacciones económicas internacionales. Y no hay alternativa al dólar, ni la habrá en breve.
Una moneda global, en la línea defendida por Keynes tras la Segunda Guerra Mundial, ni está en el debate. El euro no anduvo lejos de su desaparición hace poco más de una década (brinden de nuevo por Mario Draghi, si creen, como el autor de estas líneas, que eso hubiera sido un absoluto desastre para Europa), y carece del respaldo de un verdadero Estado y de mercados de capital suficientemente integrados. Que la Eurozona sea la principal potencia comercial del mundo no es argumento suficiente. El oro es un mero instrumento de inversión y solo una visión atávica de la realidad cree que puede sustentar como activo de referencia una economía mundial del dinamismo y la complejidad de la actual.
Bueno, pero queda el renminbi. Olvídenlo. Por supuesto, el punto de partida importa. El dólar articula más de la mitad del comercio internacional; la divisa china, el 4% (y gracias a que las crecientes exportaciones de energía desde Rusia se pagan en renminbis). Incluso ahora, el 58% de las reservas de los Bancos Centrales del mundo están nominadas en dólares, frente a un 2,7% en renminbis, poco más de la décima parte de las que lo están en euros.
En los movimientos financieros la distancia es todavía mayor. Pero, todavía más importante es que una moneda no plenamente convertible, con mercados de capitales de profundidad insuficiente, continuamente intervenidos por las autoridades, simplemente no puede ser la divisa de referencia del SMI.
En cuanto a la vertiente política, recuerden que China sanciona países solo por respirar respecto a Taiwán o los derechos humanos. O reflexionensobre las recientes declaraciones de uno de los diplomáticos chinos de mayor rango, el embajador en París, Lu Sahye, negando que las antiguas repúblicas soviéticas (menos Rusia, claro está), incluyendo países de la UE, “tengan un status efectivo como Estados bajo la ley internacional”. Después de tres décadas de existencia, con el reconocimiento chino y del resto del mundo, estos países no existen, de acuerdo con este relevante diplomático.
No parece que las cosas le fueran a ir mejor al mundo bajo dominio del renminbi que bajo la primacía del dólar.
Pero, si a ustedes no les gusta el “billete verde”, le queda una esperanza: que el fanatismo del Partido Republicano provoque el impago de la deuda pública de Estados Unidos. Ese sí sería un golpe contundente contra el dólar.
El crédito empieza a resentirse
Reflexionábamos el pasado mes sobre la potencial implicación negativa sobre la oferta de crédito bancario de las recientes turbulencias en el sector a ambos lados del Atlántico. Un crédito restringido podría ser un serio hándicap para el crecimiento económico en un año en el que éste no va a resultar boyante incluso sin tal obstáculo. De momento, las autoridades monetarias europeas y estadounidenses parecen convencidas de que los mencionados problemas no están teniendo un serio impacto sobre la disponibilidad de financiación a empresas y familias. Sin embargo, debemos realizar dos apuntes al respecto; primero, las recientes encuestas del BCE y la Reserva Federal a los respectivos sistemas bancarios muestran cómo el crédito, en especial a empresas, ya se había endurecido apreciablemente antes de las recientes turbulencias financieras. Segundo, la continuidad en las subidas de tipos, previsible al menos a corto plazo mientras la inflación no se controle, acabará afectando a la demanda de crédito de ciudadanos y empresas, sumándose a las restricciones de oferta. No se debe perder de vista la evolución de esta variable en los próximos meses.
El regreso de un ritual peligroso
Como viene siendo habitual cada vez que Estados Unidos alcanza el límite autorizado por el Congreso para el nivel de deuda pública, y coinciden un Presidente demócrata y una Cámara de Representantes de mayoría republicana, se inicia el debate sobre el condicionamiento del aumento a ese límite de endeudamiento a cambio de reducciones en el gasto público. El procedimiento en sí resulta absurdo, e insólito para un país desarrollado, por cuanto, obviamente, el aumento de la deuda es el resultado de la financiación de Presupuestos de años anteriores, todos ellos aprobados por la propia Cámara de Representantes. Resulta, además, un ejercicio de mala fe evidente del Partido Republicano. Desde que la Administración Clinton, en el tránsito entre siglos, dejó la deuda pública en un 55% del PIB (frente al 125% actual), y corrigiendo por el ciclo económico, los presupuestos más expansivos (y, por tanto, más generadores de deuda) han sido los de Presidentes Republicanos (G. Bush y D. Trump), frente a los Demócratas (B. Obama y J. Biden). Pero, sobre todo, esta práctica es extremadamente peligrosa si, por improbable que resulte, terminase por forzar el impacto de la deuda estadounidense. Al margen del coste directo para los inversores, y dado que estamos hablando del activo que respalda buena parte (muchos billones de dólares) de las operaciones financieras con cobertura a lo largo y ancho del mundo, el caos provocado en los mercados financieros resultaría devastador, con consecuencias sumamente graves para toda la economía mundial.
También se reproduce el debate en Europa
Mientras, la Unión Europea precisa recuperar unas reglas fiscales (o, más probablemente, definir unas nuevas) que limiten el nada modesto e ininterrumpido crecimiento del gasto articulado por la totalidad de los gobiernos, en gran parte en respuesta a la pandemia y la invasión rusa de Ucrania y en otra parte, menor pero no desdeñable, por conveniencia política o convicción ideológica de que era lo pertinente. En todo caso, un intenso incremento de la deuda pública (ya antes en niveles excesivos) ha sido la consecuencia de esa prodigalidad fiscal. Cierto es que la inflación excesiva y no prevista está ayudando a los países a reducir esa deuda, pero este es un efecto positivo (para los Gobiernos, negativo para los ciudadanos) de corto plazo. Por tanto, en 2024 deberán estar establecidas las nuevas reglas y claro, el posicionamiento de los países “frugales” del centro y el norte de Europa se aleja bastante de los “menos frugales” del sur (incluyendo a Francia) del continente. Las mayores restricciones deseadas por los primeros son replicadas por los segundos apuntando a la necesidad de mayor margen presupuestario para, por ejemplo, sustentar la “transición verde” o aumentar el gasto de defensa. Los equilibrios buscados por la Comisión Europea terminarán por no contentar a nadie. Volveremos en el futuro sobre el tema.